25 研究發現，在公司宣布股息削減後，公司 CDS 利差大幅增加，尤其在經濟衰退 期間，以及對於陷入財務困境的公司為然。另一方面，在股息增加公告後，公司 CDS 利差小幅下降。研究結果清楚確定在信用市場股息變化的信號效應。 再細緻一些闡釋，研究顯示，工業和金融公司的 CDS 利差，會因股息削減而大 幅增加，而股息削減的信息效應，對金融公司尤其強烈，可能是由於其固有的不 透明性。 此外，我們將金融危機期間，美國政府力圖穩定金融市場和經濟而推出的「問題 資產救助計劃」（Troubled Asset Relief Program，簡稱 TARP），作為金融公 司股息決策信息內容的外生衝擊，實証結果表明，當股息削減更多地反映公司自 身的經濟狀況時，信號效應更強；而當股息決策受到政府干預的影響時，信號效 應會減弱。 研究也進一步表明，當公司過去的股息政策相當穩定，因而其宣布減少派息更有 可能被解讀為長期性政策，以及當公司首次宣布減少股息，且此舉出乎市場預料 之外，這兩種情況，股息削減的信號效應亦更強烈。 股息變化預示信用風險變化 總的來說，我們使用 CDS 利差及時捕捉公司違約風險的變化。研究結果証明， 股息變化的信號效應遠勝於財富轉移效應。筆者這項研究結果，支持股息變化 預示公司信用風險變化的觀點，並進一步證明，股息削減包含預測未來信用評級 下調的有用信息。有興趣詳閱研究結果的讀者，可參考我們的論文：Chengzhu Sun, Shujing Wang, and Chu Zhang,“Corporate Payout Policy and Credit Risk: Evidence from CDS Markets”刊 Management Science, Vol. 67, pp. 5755-5775)。 ［後文簡介］—下篇文章〈企業間策略性競爭影響股票收益〉。本文探討寡佔行 業企業在重複博弈互動中，是選擇採取合作以獲得超額利潤，取得相對長期性回 報、抑或背叛合作，採取削價競爭，以奪取市場份額和短期利潤。作者論証這些寡 佔行業企業之間的策略性競爭，如何影響其股票收益。 原刊《香港經濟日報》2023 年 6 月 8 日 1 投資市場萬變
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